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　　CFC商品策略连接　作家 | 中信建投期货  连接发展部 刘昊

　　本报告完成时辰  | 2025年4月18日

　　面前国外市集对关税的担忧逐步消化，转向眷注北好意思造就情况，CBOT大豆企稳。近期好意思国玉米带东部气温偏低，泥土湿气可能导致播撒蔓延。一个须生常说念的话题是播撒蔓延常常与单产后劲下降挂钩，进而可能加重市集对最终产量的担忧[1]。3月造就意向报告预估好意思豆造就面积为8350万英亩，但由于好意思豆/玉米比价处于历史低位（面前约为2.2），农户或更倾向于造就玉米，访佛改日出口担忧，大豆试验面积可能低于报告预期。造就面积缩减访佛天气风险，好意思豆产量对天气的敏锐度将显贵汲引，进一步放大CBOT大豆的波动性。若天气条目不足2024年，CBOT大豆或在1000好意思分/蒲式耳隔邻取得有用支捏。

　　[1] 对于这一论断的表述，可参考密歇根州立大学连接《Soybean planting considerations for maximum profits》，其原文表述为：大豆的最好造就时辰为5月中旬或之前。5月中旬之后的蔓延造就会导致产量亏欠，而况亏欠会跟着造就时辰的蔓延而增多。5月中旬至6月初造就期间，大豆平均每天减产0.33%。此外，6月初之后造就会导致平均每天减产1.2%。

　　巴西农户加速销售与阿根廷大豆王人集上市成为近期压制国际大豆价钱走高的主要身分。把柄IMEA数据，2024年巴西最大分娩州马托格罗索州大豆造就本钱仅800-900好意思分/蒲，即使出口基差为0，好意思盘1000-1050好意思分的价钱足以令巴西农户取得可不雅利润，访佛近期雷亚尔对好意思元贬值，刺激农户抛售大豆以罢了造就收益，导致巴西CNF报价在中好意思关税博弈中不升反降。阿根廷情况与之类似浆果儿 女同，阿根廷官方主动贬值比索以及在一按期限内缩短豆类商品出口关税的步调加速大豆销售，亦令阿根廷CNF报价承压。由于这次贬值由官方主导，并非因恶性通胀引起的被迫贬值，因此农户或不存在贬值强化预期，进而不会将大豆看成保值物品而惜售。

　　另一方面，若好意思国生物柴油战略落地，将平直拉动好意思豆油需求，鼓动好意思豆压榨量上升。被迫累库的好意思豆粕将在各人市集上寻求买家，不成幸免地与阿根廷豆粕变成竞争。因此，阿根廷农户以及交易商聘请加速出售大豆还可能存在幸免与好意思豆粕竞争的考量。

　　尽管国外市集对出口的担忧引致CBOT大豆反弹，但这一效应基本被南好意思CNF报价着落对消，国内入口本钱未显贵抬升。4-5月巴西大豆月均到港量瞻望达1000万吨以上，压制现货价钱。华东及华南地区豆粕现货价钱月度着落约200-250元/吨，当今在3100-3150元/吨区间，反应市集对供应宽松的预期。中期来看，CNF报价着落会眩惑各人买家王人集采购南好意思大豆，加速花费库存，进而减缓价钱向下压力。上周（0409-0415）中国国内新增24/25年度大豆采购约550万吨，当今6月之前的船期基本采购完成。近期阿根廷和巴西大豆销售主要对应国内二至三季度买船，四季度买船并未阴私。如若各人大豆买家捏续入口南好意思大豆，可能会导致四季度国内入口大豆供应紧缺，届时或推升国内大豆入口本钱。

　　详尽来看，四季度之前国内大豆供应难言紧缺，畛域期现价钱上方空间。正如前文所言，南好意思库存花费加速可能导致四季度各人大豆交易流趋紧。中国四季度入口需求常常依赖新作好意思豆，但面前高关税下好意思豆基本已无入口可能，进而转向高价南好意思货源或启用储备大豆。若后续南好意思出口量级有限，国内入口本钱或显贵上移，变成“近弱远强”的价钱面目。此外，届时如若连盘油粕走强，访佛国内入口大豆本钱较高，可能会开动新季国产大豆参预压榨以弥补供应缺口，利好豆一期价上行。

　　另一方面，尽管好意思豆因高额关税被扼杀在中国入口除外，但国际大豆基差交易仍需要以CBOT大豆看成点价盘，因此北好意思天气交游仍然是豆粕估值的蹙迫影响身分。在新作濒临减种、好意思国生物柴油可能落地的布景下，远月CBOT大豆存在朝上叙事空间，也有望为M09、M11合约提供朝上弹性。因此策略上，咱们对单边的观念与此前保捏一致，即逢低试多远月合约。

　　在M91价差上的研究需要作念出一些修正，尽管从赔率想维或者盈亏比来看，逢低（依据交游者各自的风险偏好设定入场点）作念扩M91价差是个可以的聘请，但本年M91价差的高点可能受到畛域。2023年M91价差之是以不祥打破历史区间，最高高涨至870元/吨，是彼时由北好意思干旱与国内到港战略收紧两大利多身分共振所致。而本年情况与此互异较大，尽管天气交游仍有故事可讲，但由于中好意思交易摩擦捏续，好意思盘对豆粕的平直影响被减弱。如若后续国内大豆到港战略日常，M09合约还会受三季度大豆供应弥散的影响，其高涨幅度将受到畛域。相背，由于四季度国内大豆供应存在紧缺可能，M01合约反而不祥取得一定支捏。

　　从时辰点来看，若市集对本年四季度供应紧缺逐步变成共鸣，各法子或提前备货，M11合约受此影响最为平直，可以谈判以M11-1正套替代原有的M91正套。诚然在此历程中也需要眷注四季度买船情况、入口大豆拍卖、中好意思交易联系施展以及南好意思天气交游可能对M01合约的影响。

　　风险指示：南好意思大豆销售超预期；入口大豆拍卖超预期；中好意思交易联系走向超预期；国内大豆到港超预期等。

　　连接员：刘昊

　　期货交游盘问从业信息：Z0021277

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